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我喜愛一切不徹底的事物。琥珀裏的時間，微暗的火，一生都在半途而廢，一生都懷抱熱望。夾竹桃掉落在青草上，是剛剛醒來的風車；靜止多年的水，輕輕晃動成冰。我喜愛你忽然捂住我喋喋不休的口，教我沉默。——張定浩

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報告摘要

背景：

春節乃中國傳統佳節，2025年春節法定假期日長達8天，中小型下遊加工企業春節期間通常停工放假，正月十五左右陸續開工，而上遊供給端生產連續性好，不受春節長假的影響，春節期間存在供需錯配，鋁水比例降低鑄錠量提高，從而引發季節性累庫。由於農曆與陽曆的不同，每年春節假期期間並不統一，這也造成每年累庫、去庫時間節點存在差異化。中國企業春節放假，國內期貨交易停盤休市，而此時的海外在結束聖誕節長假後又進入了較為連續的工作狀態，海內外的差異可能會引發價格和價差的較大波動。本文從供應、庫存、價差等角度出發，分析春節後電解鋁絕對價格和價差的運行機會。

結論和核心觀點：

春節季節性累庫每年都會發生，對絕對價格的影響極為有限，因此在評估絕對價格方麵需要關注三點，即社會庫存累庫幅度與曆史同期的對比、成本與估值和海外宏觀因素的影響。在目前廢鋁供應緊張原鋁存在替代性使用的情況下，對春節累庫幅度預期中性偏樂觀，不會對電解鋁絕對價格造成壓力。按照氧化鋁成本推算電解鋁生產成本，邊際最高生產成本為19500元/噸左右，因此鋁價目前估值並不高，價格回調後成本線附近可考慮買入套保。市場對兩會期間國內政策擾動預期偏中性，因此滬鋁價格提前交易宏觀因素的概率並不高，若特朗普關稅政策能給予鋁價短期壓力，將出現較好的買入保值時機。

春節來臨，隨著下遊加工企業陸續進入停產放假周期，現貨市場成交冷清，現貨價格貼水成交為正常狀態。在預期社會庫存累庫幅度不會超曆史同期水平以及鋁價不會提前交易宏觀預期而上漲的前提下，春節後下遊加工企業采購積極性將優於2024年，滬鋁期現基差和隔月價差的波動可對標2023年，因此可以關注2504和遠月合約的正套。

1、2024年南方電網雲南電網公司負責人表示，雲南全省水電蓄能突破320億千瓦時，超過全省1個月的用電量，雲南電網今冬明春不會像往年一樣對電解鋁企業采取限電措施。枯水期電力對電解鋁供應端擾動因素的解除，讓電解鋁1季度與上年4季度產量環比平滑，對絕對價格和價差的擾動因素減弱。

2、由於廢鋁供應緊張，原鋁替代廢鋁使用造成原鋁庫存量下滑。再生合金企業的擴產，國內廢鋁回收的瓶頸，內外比值及匯率對進口廢鋁的影響，春節前合金廠備貨需求；此外11月15日至12月底，短期的廢鋁進口征收1.5%的關稅造成進口意願不強，影響國內廢鋁供應，以上原因共同造成了廢鋁供應緊張，預計短期將會持續。

3、從曆史規律角度出發，農曆除夕前15-30天左右電解鋁社會庫存進入累庫周期，截至除夕社會庫存平均累庫幅度10萬噸；春節長假期間累庫幅度較為平均累庫15萬噸；春節長假後累庫周期將持續30天左右，累庫幅度平均30萬噸左右。整個春節累庫周期，平均總體累庫幅度55萬噸左右，因此常規預計2025年電解鋁社會庫存峰值為100萬噸。

4、電解鋁絕對價格受宏觀因素擾動，在春節期間即季節性消費旺季來臨之前上漲，將會影響下遊加工企業的囤貨積極性，從而影響去庫和價差波動彈性。2025年從當前情況觀測，期現價差以及隔月價差有機會呈現同2023年一樣的走勢。

策略

單邊：回調買入保值

套利：跨期正套

風險

1、海外關稅政策影響 2、宏觀政策超預期擾動

以上內容節選自華泰期貨已經發布的新能源 有色專題報告20250116：《春節累庫情況下對鋁價和價差影響分析》，完整報告請通過華泰天璣係統查閱：https://ent.htfc.com。